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记者观察:让国债流动起来

发布时间:2020-06-10 08:15:14    作者:张文思    来源:中国银行保险报网

□实习记者 张文思

近日,中国人民大学中债研究所举办了一场在线研讨会,主题为“完善国债市场交易制度,提高国债市场流动性和交易效率”。

其实,若以换手率作为国债流动性的度量,中国国债流动性不仅远低于美国国债,而且低于国内同时期以国开债为代表的政策性金融债。

造成国债流动性过低的原因之一是投资者结构问题。90%以上的国债持有者是银行等存款类金融机构,这些银行的大量国债被持有至到期,加之存量国债到期期限主要集中在2-10年(70%-80%),流动性较强的短期国债占比反而低,严重影响国债流动性。同时,二级市场投资者结构扁平化,目前尚不完备的利率市场化使得做市商做市风险高,金融机构通过利率掉期等方式管理风险的内在动力不强。我国债券托管制度也并不完善,门槛过高限制了中小投资者进入银行间国债市场,进一步导致了流动性不足。

国债流动性低还有税收规则差异的原因。根据我国税法及相关制度规定,对国债持有期间的利息性收入免税,对国债交易买卖价差形成的资本利得征税。国债持有期间的利息性收入免税导致国债收益率曲线定价基准发生偏差。一方面,国债利息免税,而对企业债等信用债利息征税,影响估值标的与定价基准的可比性;另一方面,国债发展已经不需要该类特殊免税待遇,非市场化规则差异反而会降低市场有效性,干扰国债作为价格发现的要素配置功能。例如,理论上个人投资者可以通过投资基金、理财产品等间接参与国债交易,但由于国债利息免税,商业银行大规模买入持有,国债利率被压低,导致其对个人投资者及其他机构的吸引力下降。

对国债交易买卖价差形成的资本利得征税抑制国债二级市场流动性。尤其是对一级市场认购免税、对二级市场交易征税,事实上起到了鼓励投资者买入持有至到期,限制投资者交易,从而抑制了二级市场活跃程度,导致了国债实际融资成本高。

关于改革国债税收制度,一种方法是对国债利息和资本利得均征税。名义利率提高,实际利率下降,财政部付息与利息税相抵后所付的净利息将比免税时更少。此外,因国债与其他债同等税率,避免了税收干扰,既有利于降成本,更有利于其他金融工具定价参考。另一种方法是是对国债利息和资本利得均不征税。一方面,税收损失有限;另一方面,因国债流动性提高,产生流动性溢价,也会使国债利率下降,利息支出减少。


记者观察:让国债流动起来

来源:中国银行保险报网  时间:2020-06-10

□实习记者 张文思

近日,中国人民大学中债研究所举办了一场在线研讨会,主题为“完善国债市场交易制度,提高国债市场流动性和交易效率”。

其实,若以换手率作为国债流动性的度量,中国国债流动性不仅远低于美国国债,而且低于国内同时期以国开债为代表的政策性金融债。

造成国债流动性过低的原因之一是投资者结构问题。90%以上的国债持有者是银行等存款类金融机构,这些银行的大量国债被持有至到期,加之存量国债到期期限主要集中在2-10年(70%-80%),流动性较强的短期国债占比反而低,严重影响国债流动性。同时,二级市场投资者结构扁平化,目前尚不完备的利率市场化使得做市商做市风险高,金融机构通过利率掉期等方式管理风险的内在动力不强。我国债券托管制度也并不完善,门槛过高限制了中小投资者进入银行间国债市场,进一步导致了流动性不足。

国债流动性低还有税收规则差异的原因。根据我国税法及相关制度规定,对国债持有期间的利息性收入免税,对国债交易买卖价差形成的资本利得征税。国债持有期间的利息性收入免税导致国债收益率曲线定价基准发生偏差。一方面,国债利息免税,而对企业债等信用债利息征税,影响估值标的与定价基准的可比性;另一方面,国债发展已经不需要该类特殊免税待遇,非市场化规则差异反而会降低市场有效性,干扰国债作为价格发现的要素配置功能。例如,理论上个人投资者可以通过投资基金、理财产品等间接参与国债交易,但由于国债利息免税,商业银行大规模买入持有,国债利率被压低,导致其对个人投资者及其他机构的吸引力下降。

对国债交易买卖价差形成的资本利得征税抑制国债二级市场流动性。尤其是对一级市场认购免税、对二级市场交易征税,事实上起到了鼓励投资者买入持有至到期,限制投资者交易,从而抑制了二级市场活跃程度,导致了国债实际融资成本高。

关于改革国债税收制度,一种方法是对国债利息和资本利得均征税。名义利率提高,实际利率下降,财政部付息与利息税相抵后所付的净利息将比免税时更少。此外,因国债与其他债同等税率,避免了税收干扰,既有利于降成本,更有利于其他金融工具定价参考。另一种方法是是对国债利息和资本利得均不征税。一方面,税收损失有限;另一方面,因国债流动性提高,产生流动性溢价,也会使国债利率下降,利息支出减少。

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