记者观察：从国债收益率变化看监管整治资金空转成果

□实习记者 张文思

这段时间，国开债利率变化波动很大，6月23日开盘不久，5年期国开债活跃券20国开03收益率出现跳升，短短15分钟内大幅上行15个基点至3.1850%，带动其他不同品种期限利率债上行，国债期货三个品种亦受到一定影响。同时十年期国债收益率自6月初以来一直保持稳步上升趋势。6月29日，国债十年期收益率报2.902，较昨日上涨0.33%。国债利率作为成为各个发债主体的参考标准，国债利率的攀升造成债券市场价格下跌。

债券市场这轮波动与最近监管部门对银行市场资金空转情况的整治有一定关联。 其中最主要的原因就是央行收紧了银行间资金价格。同时近期多地银保监局下发要求，提出结构性存款增长过快的银行逐月压降结构性存款规模、切实杜绝“假结构”等问题。

监管部门之所以出手整治资金空转，主要原因还是在资管新规出台之后，各家金融机构受到了一定的限制，金融系统近期错配能力被限制。但是，疫情爆发之后，央行的货币政策使得银行间资金和长端利率债的利差快速扩大，给金融机构制造了套利空间。

资金空转的操作流程简单来说就是银行可以在资产端直接买入债券或者委托给基金，与此同时发一笔同业存单与之匹配。这笔同业存单又被货币基金买入，负债以货币基金的形式被普通客户持有。

货币基金替代了传统框架下的普通存款。这个框架的优势是，它不派生存款，可以绕开央行存款准备金率的限制。理论上，只要标的债券的利率高于存单的利率，并且存单的发行规模受的约束较小，这个系统就会持续扩张。

在整个链条上，委外基金、银行、货币基金和客户通过市场自由组合，只要套利空间足够大，这几个资金池就能完成套利。由于资本的逐利性，通过加杠杆增强收益的现象屡见不鲜。

对货币基金而言，只要增量的同业存单利率高于回购利率，就会加杠杆增厚收益。对于委外基金而言，只要增量债券的收益高于回购利率，他们也会增加杠杆。最终，金融系统的资产负债表通过银行系统配平，银行的资产端和负债端风险压力成倍增长。

对于银行体系而言，这笔买卖是亏本买卖，因为回购利率低于存单利率，银行系统向非银系统净支付息差，规模扩得越大，支付息差越多。

虽说如此，对于一家银行个体来说，它有极大的动机发存单做委外，真正承担损失的是回购的净融出方。

可以说，资金空转的实质是一种银行之间的无序竞争，他们竞争的是银行系统内的存量息差(NIM)，代价则是向非银系统支付大量费用或息差。

事实上，在银行体系还存在一种与之对偶但较易理解的无序竞争，那就是存款竞争。银行之间会为了争夺一般性存款打各种擦边球，通过变幻名目(比如协议存款)提高价格来争夺资源。打价格战的直接后果就是整个银行体系的成本变高，NIM变薄。搞资金空转造成的后果就是先下手搞资金空转的银行获益，其他银行受损，于是，各家银行不得不都加入这场纷争。

从央行近日在公开市场上频繁的逆回购操作看出，央行正通过提高短期资金流动性，通过公开市场操作放出大量短期资金挤压银行的息差空间，实现低价资金净回笼的目的。

可以看出监管部门的所作所为都是为了贯彻之前金融委提出的提坚决打好防范化解重大金融风险攻坚战，加强金融领域重大风险防控，对各类不稳定因素高度警惕、认真研判、快速应对，牢牢守住不发生系统性风险底线。