切实压降资金套利空间

□欧永生

大量资金通过结构性存款在银行体系内“空转”套利，而没有真正流入到实体经济，这让央行宽信用的政策效果大打折扣，同时结构性存款的高成本，最终还是会转嫁到实体经济，社会融资成本也就难以真正下降。此外，资金空转还会推升资产价格，推高金融系统风险。

对于这些问题，国务院和监管机关早有预判。如在今年的政府工作报告中，就明确提出要加强监管，防止资金“空转”套利。近期，银保监部门又“紧盯”结构性存款，要求压降规模，最终目的是确保降低实体经济的融资成本，确保信贷资金能够精准进入实体经济，结构性存款的风险将趋于收敛，这为利率重新回归下行通道排除了障碍。

值得注意的是，如果说此前的资金空转是因为实体冷、金融热，金融机构通过“拉长链条”“增加环节”从留置于体系内的资金获得了更多的利润，那么本轮资金空转就显得更为特殊。为了对冲新冠肺炎疫情影响，央行连续下调存款准备金率和政策利率，不少地方对中小企业进行贴息补助，企业获得贷款的成本大幅降低，但银行（尤其是中小银行）为获得更多的市场份额或满足监管要求，对存款的需求居高不下，导致结构性存款的利率并没有跟随市场利率下行，产生巨大的套利空间。结构性存款增长主要源于套利机会的出现。

一方面，本轮资金空转的模式较为简单，资金传递链条较短，金融流程不复杂，主要是在流动性宽松背景下，企业从金融市场（如新设的专项再贷款资金、企业债券、票据业务等）获得廉价资金，购买利息较高类存款产品，再直接存回银行体系。由于无风险的类存款产品成为套利标的，使得本轮资金空转的风险积累不明显，短期风险几乎全部来自于初次套利阶段的企业融资行为，循环套利过程呈现无风险套利特征。

另一方面，本轮资金空转虽然结构简单，但成因复杂，业务流程覆盖了资金市场、债券市场、票据市场、信贷市场等多个市场，涉及货币政策、财政政策、产业政策和地方性的补贴政策等各类支持性政策，更多地牵扯了宏观经济增长问题。

目前，金融市场流动性合理充裕的局面并未发生逆转，结构上还有优化的趋势。由此可以看出，近期金融市场调整，针对的是刺激政策实施后难以完全避免的套利甚至资金空转行为，政策目的是为了及时遏制泡沫膨胀，引导资金流向实体企业，避免刺激政策的后遗症为未来的发展留下隐患。

在保持总量适度和发挥结构性货币政策工具精准滴灌作用的前提下，在引导资金流向实体经济领域的同时，要防范保增长政策产生副作用并积累成系统性风险，避免前期花费巨大治理成本降低的杠杆率再度反弹，避免资金空转风险重新出现。

国务院副总理刘鹤提出，“风险应对要走在市场曲线前面”。在经济下行压力和各种不确定条件下，更要增强预判性，理解市场心态，把握保增长与防风险的有效平衡。首先，监管机构要提高监管能力，加强风险管理，并为此适时调整货币政策，实现政策与监管的联动。要进一步理顺资金价格体系，让信贷市场和货币市场真正联通，尽快消除各个市场间的同类风险金融资产（主要是无风险金融资产）收益率的差异，消除套利的驱动因素。同时，可考虑通过适当的资产购买计划，弥补风险信号机制失灵、传统信贷投放模式方向性不足的问题。即只要符合一定标准的信贷资产，就能成为中央银行的购买标的或抵押品，给予合格信贷资产的合理获利渠道，消除价格扭曲。

其次，银行机构要提高治理能力，避免投机活动，要对市场风险有正确了解，对政策的阶段性有深入认识，更要对监管有所敬畏。同时，中小银行要提高同业存单、大额存单等的发行，确保资金来源稳定，减少恶性竞争。当然，对中小银行来说，更重要的是要真正回归本源，切实做好本土化、差异化、精品化经营，提高服务实体经济的能力和水平。

（作者系山东潍坊市地方金融监管局副局长）